Digitale Währungen: Fragilität trotz sicherer Reserven
Fünf Ökonomen der Federal Reserve zeigen: Digitales Geld birgt eine neue Form der Fragilität. Selbst bei vollständig sicheren Reserven können Netzwerkeffekte und Transaktionsgebühren zu 'Runs' führen.
Das Paradox der digitalen Stabilität
Digitales Geld entbündelt Vertrauen, indem es sich auf dezentrale Verifikation statt auf vertrauenswürdige Institutionen stützt.
Diese Verifikation wird durch stauempfindliche 'Gas Fees' bepreist.
Daraus entsteht eine neuartige Fragilität aus dem Zusammenspiel zweier gegensätzlicher Kräfte: Netzwerkeffekte, die den Wert digitalen Geldes mit steigender Akzeptanz erhöhen, und Überlastungsgebühren, die seine Nutzung verteuern.
Die Autoren formalisieren diesen Mechanismus in einem Global-Games-Modell und testen ihn empirisch anhand von Ethereum-basierten Stablecoins.
Das Modell prognostiziert einen einzigartigen Einlösungsschwellenwert, der mit sinkenden Netzwerkeffekten fällt.
Unterhalb dieses Schwellenwerts bleiben Einlösungen begrenzt; darüber kommt es zu sprunghaften Anstiegen.
Die Studie identifiziert damit eine Instabilitätsquelle, die sich von den Kredit- und Liquiditätsrisiken der bestehenden Literatur unterscheidet.
Wenn die Schiene wackelt
Die Forscher zeigen, dass Stablecoins mit geringen Netzwerkeffekten bei steigender Überlastung überproportional hohe Einlösungen erfahren.
Dieser Effekt ist nicht auf die Überlastung allein zurückzuführen, sondern entsteht aus dem Zusammenspiel beider Kräfte und konzentriert sich im Regime hoher Überlastung.
Die Autoren unterscheiden ihren Mechanismus von alternativen, glatten präventiven Einlösungen.
Sie adressieren die Endogenität der Gaspreise, indem sie exogene Schwankungen im Ethereum-Blockspace-Angebot nutzen.
Die Ergebnisse deuten darauf hin, dass Stablecoin-Inhaber auf Überlastung reagieren, indem sie zu Blockchains mit niedrigeren Kosten migrieren, anstatt den Stablecoin aufzugeben.
Dies ist konsistent mit einer Fragilität, die von der 'Schiene' (der Blockchain-Infrastruktur) und nicht von der 'Haftung' (den Reserve-Assets) ausgeht.
"Die Wirkung entsteht durch Existenz, nicht durch Nutzung," fassen die Autoren zusammen.
Die Achillesferse der Blockchain
Diese Studie verschiebt den Fokus der Debatte um digitales Geld fundamental.
Sie zeigt, dass selbst perfekt besicherte digitale Währungen durch die Infrastruktur anfällig sein können.
Dies hat weitreichende Implikationen für das Design von Stablecoins, Tokenized Deposits und sogar digitalen Zentralbankwährungen.